喜迎首只QDII專戶-境外債券投資策略 中歐基金國際

“千呼萬喚始出來！” 經過多個月的測試調整，中歐終於在取得QDII資格後，於今年8月中正式成立首只QDII投資組合（專戶）。該專戶投資方向最終定為境外債券，當中以中資美元債為主，並搭配其他地區的海外債券。這樣的投資配置也符合了在前幾期季刊中我們不斷重申的投資理念，也就是通過更多元化的資產配置減少組合的波動，以追求長期穩定的投資收益。畢竟從整體宏觀環境來看，全球經濟仍舊面臨嚴峻挑戰，地緣政治變動持續，我們相信唯有通過合理的分散投資才能為組合帶來正面效應。

產品發行建倉階段適逢國內地產行業的多事之秋，繼一季度華夏幸福違約以及奧園、禹州爆發風險事件後，2021年4月初，華融宣佈延遲公佈業績及重組計畫出現變數，國際評級機構相繼下調其評級；6月以來，恒大接連爆出商票到期無法兌付的情況，導致其存續美元債大幅下跌，對整個高收益地產板塊也產生了較大影響。

毋庸置疑的是境內市場的融資環境勢必會影響中資美元債市場的走向和投資情緒，然而對於正處於建倉期的我們來說，該負面影響其實相對可控，主要是因為早在今年年初，對地產板塊我們就抱持著謹慎保守看法，反而在這波地產風險不斷出清、海外市場不斷調整的過程中，更加凸顯板塊中質地相對較好的企業，進而提供了不少逢低買入的好機會。另外，值得注意的是，中資美元債的發債主體不全然是房地產企業，根據萬得資料，截至2021年8月底，中資離岸債券的存量為9,387億美元，當中房地產行業存量為2033億美元，占整體存量的22%左右；占比最大的還是金融行業，存量占比達37.8%，第三名則是工業行業。 在追求組合收益平穩向上的前提下，中資美元債中還是有其它不錯的行業值得關注。

作為QDII市場的新興參與者，我們傾向於採取循序漸進的方式參與到龐大的海外市場中，公司內部除了系統的充分配置，研究範圍也是逐步到位。對於境外債券投資策略而言，現階段我們先以中資美元債為主、亞洲債券為輔的基調出發，對標市場中幾個廣泛使用的亞洲債券指數成分券，以求更有針對性的強化研究深度，所研究的境外債券地區或國家包含中國澳門、中國香港，印度、印尼、韓國、日本、泰國、以及歐洲如英國等地區。 通過佈局其他境外地區債券，能有效分散投資風險，在國內信用市場相對緊張時刻，另辟穩定的收益來源。 

短期市場看法：
關於短期影響中資美元債的因素，我們還是維持先前的論點，主要取決於下列四個要素的變動，第一、美聯儲貨幣政策；第二、後續中美關係走向；第三、境內市場融資環境對中資美元債市場投資情緒的影響；第四、疫苗與病毒的發展情況。

第一、美聯儲貨幣政策。我們認為短期美聯儲貨幣政策未來2年內將保持寬鬆，當中若美聯儲2023年前不加息，短端利率有可能貼近聯邦基金目標利率；而長端利率在通脹因大宗商品價格回檔而有望回歸理性、就業市場尚未回到疫情前水準的背景下，有可能回落在1%到1.2%區間。倘若疫情持續控制得當，美債利率上行的風險可能導因於下半年通脹失控、美聯儲被迫在就業市場未完全恢復的情況下，提早緊縮貨幣政策；反之，利率下行的風險則有可能是因為新冠病毒發生大面積變異，傳播率大幅上升，現有疫苗無法進行有效預防，而此不排除全球主要經濟體再次進行更為嚴格的防疫封鎖，美聯儲或被迫採取更為寬鬆的貨幣政策。

美聯儲以"偏鷹"的態度為市場提供了新方向。9月23日美聯儲召開年內第六次FOMC會議，決定維持利率和資產購買水準不變，進一步上調隔夜逆回購交易商交易規模。利率決議聲明重點強調，按照當前節奏經濟復蘇將達到相當程度進展。隨後公佈的點陣圖顯示，支援2022年加息1次及以上的官員增加至9人（6月為7人），占比達到一半。此次會期也公佈了最新的經濟預測，在變異病毒疫情的影響下，聯儲下調了2021年度經濟展望，同時堅持“通脹暫時性”觀點，僅明顯上調短期通脹預期。對長期經濟增長、就業及通脹總體繼續看好。

第二、後續中美關係走向。我們認為會維持現狀，不會更差。 考慮到美國政府外交政策的連貫性、以及美國國內的輿論環境，拜登政府對華態度不會在短期內轉好；同時，相比於打“中國牌”的特朗普政府，拜登政府不會對中國實施更嚴厲的制裁措施。一般來說，美國投資者持有的中資美元債以投資級央企債券、TMT行業債券等為主，若有進一步的制裁措施，美國投資者將會被迫拋售倉位，進而對債券價格造成影響，因此我們會暫時規避可能受到制裁的主體，同時關注因制裁而超跌帶來的投資機會。

第三、境內市場融資環境對中資美元債市場投資情緒的影響。對於境內信用市場，我們抱持著謹慎樂觀的態度。後疫情期間在內需市場的強力支撐下，境內經濟逐漸修復，市場整體情緒平穩，預計短期將央行保持合理適度貨幣政策，信用利差逐步下行；違約率大抵和現有水準不會差太多，維持在1.0%附近，但不同券種間的信用分化將會繼續。預計傳統產業、弱地區城投與國企的利差會維持在高位，並繼續面臨去杠杆壓力，部分資質較弱主體則面臨違約壓力。我們將持續關注境內違約事件情況以及監管單位的應對措施。隨著債券違約成為常態化現象，系統性風險發生概率可望降低。

第四、疫苗與病毒的發展情況。2019年疫情爆發以來，疫苗是否能有效控制住病毒的發展已牽動著各國經濟復蘇進程。各個國家傾盡所有都希望能研發出一款持續有效的特效藥或疫苗，然而隨著病毒的不斷突變，這樣的挑戰估計還會持續一段時間，也將長遠地影響各國經濟復蘇的速度。儘管全球新增病例不斷，但死亡率在逐步減低，曙光似乎不遠了，我們期待著生活恢復正常的那一天。

總的來說，高收益地產板塊會維持一段時間的跌宕起伏，在爆倉壓力下，市場中已經能看到一些之前很難買到的央企永續債、城投被先後拋出，相信這段時間無論好的壞的消息會集中爆發，所以為了維持淨值穩定，我們不會重倉地產板塊。但隨著恒大新聞的持續發燒，引來眾多海外機構投資者和媒體的關注，並不斷探索低點佈局的時機，這也是一個很奇妙的現象。我們會持續關注相關新聞的發展和影響，挖掘潛在的投資機會。